Sin bonos en dólares del Tesoro: nuevas oportunidades en el mercado
En este sentido, el Tesoro tiene programada para el próximo jueves una nueva licitación donde se ofrecerán cinco instrumentos financieros, centrados predominantemente en el corto plazo, con vencimientos que van desde octubre de 2026 hasta mayo de 2027.
Entre las opciones que se presentarán hay tres títulos con tasas fijas, identificados como S30N6, S29E7 y T31Y7, junto con un bono ajustado por CER (X29E7), diseñado para proporcionar protección contra la inflación, y otro bono vinculado al dólar (D30O6), que se ajusta según la fluctuación del tipo de cambio oficial.
La estrategia del Tesoro apunta a atraer pesos ofreciendo diversas alternativas de cobertura, aunque con la clara intención de no extender los plazos más de lo necesario, ya que cuatro de los cinco instrumentos vencerán antes de febrero de 2027.
Lo llamativo de esta licitación es que no se contempla en la oferta ningún bono en dólares, lo que representa la primera vez desde febrero que el gobierno opta por no incluir estos títulos en su propuesta. Esta decisión llega justo en un momento crítico, donde el riesgo país ha superado los 500 puntos básicos, reflejando la creciente preocupación por el deterioro de la deuda en dólares.
En medio del ambiente adverso para los bonos, el Bonar 2028 (AO28) ha visto cómo su rendimiento incrementó desde el 7,40% en julio hasta el 9,12% en la actualidad, lo que implica un aumento de 172 puntos básicos. En consecuencia, el AO29 también ha experimentado un ascenso, pasando de una tasa del 8,17% a una del 9,59% en el mismo periodo, lo que suma aún más presión al contexto.
El encarecimiento del financiamiento en dólares se vincula directamente a la elevación del riesgo país, ya que esto implica que los inversores demanden una mayor prima por asumir el riesgo asociado a la economía argentina. Tal fenómeno repercute en los bonos de ley local que el Tesoro ha venido utilizando como herramientas para captar divisas.
Mientras los precios de estos títulos disminuyen, sus rendimientos aumentan, lo que obliga al Gobierno a validar tasas más altas en las nuevas colocaciones para que resulten atractivas para los inversores. Este efecto se vuelve incluso más pronunciado a medida que se busca extender los vencimientos, como en el caso del Bonar 2029.
Por esta razón, un riesgo país sostenido por encima de los 500 puntos básicos complica la financiación del gobierno mediante la emisión de Bonares y limita la capacidad de extender plazos a costos razonables. En este contexto, el Tesoro ha decidido no incluir el Bonar 2029 en la licitación actual.
Expertos de un grupo financiero han comentado que la ausencia de bonos en dólares se relaciona directamente con la tensión observada recientemente en la curva de estos títulos, así como con el aumento del riesgo país. “No hubo instrumentos de dólar duro, algo que no ocurría desde febrero. Esta decisión se da tras varios días de debilidad en los bonos soberanos en dólares. Ayer, el AO29 cerró en el mercado secundario con una TIR contra dólar MEP cercana al 10%. Con estos niveles, parece lógico que el Ministerio de Economía haya decidido no emitir dicho instrumento en lugar de convalidar un costo elevado”, explicaron.
En términos de colocaciones hasta la fecha, el Tesoro ha emitido un total de 5.176 millones de dólares en valor nominal mediante los Bonar 2027, 2028 y 2029. De esta cantidad, 2.000 millones pertenecen al AO27, otros 2.000 millones al AO28 y 1.176 millones al AO29. Este ritmo de colocaciones se ha acelerado considerablemente desde finales de abril, cuando el stock era de 2.279 millones de dólares, duplicándose en menos de cuatro meses.
En sus últimas licitaciones, el Tesoro ha concentrado su oferta a través del AO29, tras haber alcanzado previamente los 2.000 millones en los otros dos instrumentos. Adrián Yarde Buller, economista jefe de una firma de inversión, mencionó que la decisión de no ofrecer el AO29 no resulta sorprendente bajo las condiciones actuales del mercado. “El Tesoro ha decidido pausar las colocaciones del Bonar 29 (AO29) con la esperanza de que la curva de tasas en dólares se descomprima”, afirmó.
Emilio Botto, responsable de estrategia e inversiones de otro grupo financiero, resaltó que aunque existe demanda por los Bonares, lo que ha cambiado es el precio al que se presentan estos instrumentos, y advirtió que el costo de financiamiento del Gobierno se ha vuelto más elevado. “En estos niveles, validar una nueva emisión significaría pagarle al mercado una tasa mayor que la de hace apenas un mes”, subrayó Botto.
Las razones detrás de este encarecimiento en las emisiones de deuda son múltiples e incluyen factores tanto locales como externos. “Las tensiones geopolíticas, el aumento en los precios del petróleo y su potencial efecto sobre la inflación global, se suman al fuerte movimiento en las tasas internacionales. Por ejemplo, la tasa del Treasury estadounidense a 30 años alcanzó recientemente el 5,28%. Para un mercado riesgoso como el argentino, estas variaciones tienden a amplificar el impacto de los cambios en la curva de rendimientos estadounidense sobre las valuaciones locales”, explicó.
El Bonar 2029 cuenta con un programa aprobado para 2.000 millones de dólares, de los cuales hasta el momento se han emitido aproximadamente 1.176 millones, lo que deja un margen para emitir 824 millones adicionales. “Mientras los rendimientos se mantengan por encima del 9%, es probable que sigamos viendo emisiones en tramos menores y en momentos de menores tasas, realizar colocaciones más grandes. Si el riesgo país logra bajar a menos de 400 puntos de manera sostenida y los rendimientos se aproximan al 8%, anticipamos que el ritmo de emisiones pueda reactivarse”, apuntó Botto.
En contraposición al aumento del costo financiero para el Tesoro, el ajuste actual de precios en los bonos ha mejorado su atractivo para los inversores, quienes ahora están recibiendo rendimientos más altos, lo que podría abrir nuevas puertas de inversión.
En el sector de corto plazo, las tasas continúan siendo relativamente bajas: el BPOD7 ofrece un rendimiento de aproximadamente 3,5%, el AO27 rinde 4,7%, mientras que el GD29 opera con tasas del 5,4%. A medida que se avanza en la curva, los retornos comienzan a incrementarse considerablemente. Por ejemplo, el GD30 reporta un rendimiento del 6,1%, el AL29 del 7,2% y el AL30 aproximadamente 7,5%.
Un incremento más significativo se presenta en la parte media de la curva, donde el AO28 ofrece un rendimiento de 8,5%, el AO29 8,7% y el AN29 cerca del 9%. En cuanto a los Bonares de mayor plazo, los rendimientos se acercan al 10%, con el AL35 en 9,8% y el AE38 alcanzando el 10%. Los Globales de mayor duración tienen rendimientos que oscilan entre el 8,8% y el 9% para los GD35, GD38, GD41 y GD46.
Estos porcentajes de tasa podrían presentar una oportunidad interesante para los inversionistas. Facundo Barrera, socio de una asesoría financiera, anotó que existen múltiples factores locales que han influido en la dinámica de la curva en dólares. “En el último mes, los bonos soberanos argentinos mostraron rendimientos negativos, a diferencia de lo que se ha observado en otros países emergentes como Pakistán, Ecuador o Egipto, que han tenido leves aumentos. Esta brecha indica que la corrección reciente se debe en su mayor parte a factores únicos de Argentina, en lugar de a un deterioro en el contexto internacional”, explicó.
Siguiendo esta línea, Barrera sostiene que entre los factores internos que han influido, se encuentra la búsqueda de estabilidad en los frentes monetario y cambiario, lo que ha tenido un costo implícito que ha impactado en la deuda soberana. Apuntó también que la falta de catalizadores a mediano plazo y la reaparición de un riesgo político, como resultado de encuestas desfavorables para el oficialismo, han perturbaron la dinámica del mercado.
Ante este escenario, Barrera considera que los bonos locales están en una zona atractiva para la entrada, especialmente para aquellos perfiles de inversión más arriesgados. “Los pilares macroeconómicos se mantienen: el proceso de desinflación avanza, el compromiso con la acumulación de reservas sigue firme y el esquema financiero presentado disipa las dudas respecto a los pagos de compromisos en moneda fuerte. En este sentido, vemos valor en los títulos de tramo medio y largo, como el AL35 y el AL41, que ofrecen TIRs bastante atractivas alrededor del 10,5%”, resaltó.
Tomando el contexto general desde los máximos, toda la curva muestra caídas notables en el rendimiento de los bonos. El Global 35 ha disminuido más del 6% desde sus picos anteriores, mientras que el Global 2038 ha caído un 5,5%. En el tramo más extenso de la curva, las pérdidas son de un 6,5% en el Global 2041 y del 7,6% en el Global 2046.
Con estos niveles de baja, el mercado empieza a considerar potenciales puntos de entrada en los bonos. Generalmente, los analistas que son optimistas respecto a la renta fija local subrayan que la relación entre riesgo y retorno se ha vuelto más equilibrada, dado el descenso en los precios de la deuda y los niveles de tasa actuales.
Pablo Lazzati, CEO de una firma de análisis financiero, también considera que hay mejores oportunidades de entrada. “La curva de bonos en dólares ha experimentado movimientos y hoy presenta rendimientos cerca del 10%, con un riesgo país en torno a los 500 puntos. En estos niveles, vislumbramos una buena oportunidad, especialmente en la parte corta y media de la curva, enfocándonos en los AL29, AL30 y AL35”, puntualizó.
El mercado de bonos ha evidenciado una caída mayor en aquellos títulos con vencimientos más lejanos, llevando a los inversores a incorporar más agresivamente los riesgos electorales en sus análisis. Existen varios indicios que sugieren que el mercado se está ajustando para reflejar un mayor riesgo electoral.
La tasa forward implícita entre el AO27 y el AO28 ha escalado de alrededor del 12,2% a inicios de agosto hasta el 15% actual, alcanzando su nivel más alto en varios meses. Este cambio indica que el mercado ha incrementado considerablemente el costo de financiamiento del Tesoro hacia 2028, demandando una compensación mucho mayor por prestar dólares a plazos más prolongados.
Diego Chemeides, economista jefe de una entidad bancaria, coincidió en que la performance negativa de los bonos soberanos refleja en gran medida un fenómeno “idiosincrático”. “La percepción prevalente en el mercado es de preocupación ante una recuperación en forma de letra K, donde los sectores que generan empleo quedan rezagados, lo cual se traduce en una erosión de la imagen del gobierno. Ya hemos advertido que con el riesgo país en niveles bajos, el mercado no estaba prestando suficiente atención a información de actividad y de imagen que invitaba a la cautela”, añadieron.
Dada la incertidumbre que enfrenta el mercado, existe una tendencia a mantener la cautela en la selección de títulos. Alejo Costa, economista jefe de otra consultora, explicó que el mercado ha comenzado a incorporar lentamente riesgos electorales más elevados. Identificando que a pesar de un inicio optimista respecto a la relación con el presidente Milei, las encuestas recientes sugieren un deterioro en la imagen del mandatario y la posibilidad de una elección más competitiva de lo previsto.
En este contexto de incertidumbre, desde la consultora se aboga por una estrategia de inversión más conservadora. “No sería sorprendente observar una baja adicional en el margen, razón por la cual hemos estado recomendando a nuestros clientes reducir sus posiciones. Creemos que el presidente sigue siendo el favorito, sin embargo, esa percepción podría cambiar con el tiempo, lo que podría deteriorar aún más su imagen”, concluyó Costa.
Finalmente, Dante Ruggieri, socio de una firma de inversiones, ha expresado su cautela respecto a la deuda local en el contexto de las estrategias de inversión hacia las elecciones. “Con el riesgo país rondando los 400 puntos, se hace complicado pensar que durante este año y el siguiente podamos superar ese nivel. Lo que se avecina en Argentina es un evento dicotómico, similar a lo que ha ocurrido en ciclo electoral previo”, indicó.
En base a la coyuntura actual de los bonos, Ruggieri sostiene que aún la relación riesgo-retorno de la deuda no resulta atractiva. “En un escenario favorable, podríamos observar incrementos del 15% en bonos largos, pero las pérdidas asociadas a un evento negativo podrían ser mucho mayores e inciertas, en comparación con los beneficios obtenidos si las elecciones no favorecen al gobierno actual”, argumentó.
Por lo tanto, Ruggieri propone mantener una estrategia que busque proteger el capital y obtener rendimientos en la medida de lo posible, sin asumir riesgos excesivos. “Considero que la mejor alternativa en este momento continúa siendo el AO27, que en la última semana volvió a niveles de TIR de 4,8%, ya que, siendo un bono que vence antes de las elecciones, no debería tener sobresaltos significativos en su cotización más allá de la volatilidad general que puede presentar el país durante este proceso electoral”, detalló.
